东证期货：巴西试图抑制燃料价格，糖市内强外弱

东证衍生品研究院

走势评级：：震荡 

报告日期：2022年5月30日

★行情回顾

在巴西国家石油公司上调柴油价格后不久，东证巴西总统将巴西国家石油公司新任CEO革职，期货显示出在通胀和面临大选的巴西背景下，政府对能源价格的试图抑制意愿较强。据悉，抑制巴西下议院批准法案，燃料将州燃料和能源价格ICMS税的价格上限下调至17%。该法案下一步将在参议院进行讨论投票。糖市因巴西汽油ICMS税率可能下调，内强给外糖带来利空影响，外弱市场近期表现内强外弱。东证

★分析及展望

落后的期货甘蔗压榨及相对较低的制糖比令巴西中南部糖产量在5月上半月同比下滑30%。相对糖更高的巴西乙醇生产收益下，糖厂仍将有较高的试图用甘蔗生产乙醇的意愿，巴西5月下半月的抑制压榨生产数据预期仍偏利多。6月糖厂压榨速度将加快，糖及乙醇上市供应量将较大，而当前巴西乙醇/汽油比价还在70%以上，燃料乙醇消费竞争优势缺乏，随着榨季的推进，乙醇价或将承压，制糖比预计将提升。

在巴西国家石油公司上调柴油价格后不久，巴西总统将巴西国家石油公司新任CEO革职，显示出政府对能源价格的抑制意愿较强。若巴西汽油ICMS税率下调在参议院得以通过，则将打压巴西国内汽油及乙醇价格，糖价也将因此受到拖累。

据初步测算，巴西汽油ICMS税率上限下调至17%，乙醇价格可能从当前水平下滑11%-13%才能有竞争优势。按4.7-5-5.2-5.5的雷亚尔汇率，若巴西汽油ICMS税率下调至17%，则对应巴西乙醇折糖均衡价下限可能分别降至18.5、17.5、16.9、16美分/磅左右。

展望：随着国内期现货价格进入高价位区间，结合外盘情况，郑糖短期或偏强震荡，但上方空间有限，追涨需谨慎。 

原油价格突破上行的风险，巴西上调汽油价，产地天气风险等

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事件及行情回顾：巴西试图抑制能源价格，糖市内强外弱

由于巴西新榨季前期开榨偏慢，且能源价格高企令多家机构也下调了22/23榨季巴西制糖比和糖产量预估；此外，巴西国家石油公司上调柴油价格8.87%后，市场传言巴西可能上调汽油价格，ICE原糖于5月中旬回升至20美分一线。但全球下榨季产需过剩预期令价格继续上行受到制约，而巴西对能源价格的抑制意愿明显，有消息称巴西可能削减汽油的ICMS商业和服务税，旨在降低汽油价格，这将对乙醇及糖价带来利空影响，外盘在5月下旬震荡回落。而国内方面，由于疫情形势趋于改善，销区库存薄弱，存在补库需求，再加上夏季消费旺季的来临，5月中旬以来，广西产区现货市场量价走高，贸易商采购积极性有所升温，目前广西糖企部分糖源报价逼近6000元/吨，郑糖主力期价也站上6000元/吨一线之上，市场呈现出内强外弱的格局。

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事件分析点评

巴西：新榨季前期开榨缓慢、制糖比偏低 

巴西甘蔗行业协会（Unica）数据显示，5月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗3437.1万吨，同比下降17.04%；产糖166.8万吨，同比下降30.1%；糖厂使用40.77%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为45.99%。巴西甘蔗技术中心（CTC）数据显示，4月份的甘蔗单产为71.6吨/公顷，同比下降1.3%。截至5月16日开榨糖厂达到232家，同比减少4家，预计5月下旬将另有17家开榨。2022/23榨季截至5月16日中南部累计压榨甘蔗6367.4万吨，同比减少26.62%，累计产糖273.7万吨，同比减少39.76%，平均制糖比例为38.47%，上榨季同期为44.35%。

解读：

从Unica公布的巴西中南部5月上半月压榨数据看出，（1）5月上半月巴西中南部甘蔗压榨量仍落后于去年同期，但降幅缩小，巴西糖厂开榨速度在5月上半月有所加快，已开榨糖厂数量基本快赶上去年同期了，截至5月16日开榨糖厂达到232家，仅同比减少4家，预计5月下旬将另有17家开榨。（2）甘蔗单产同比下降1.3%，尽管为了甘蔗有更多的生长时间，新榨季开榨延迟，但单产水平仍逊于预期，这或意味着甘蔗总产量难有大的提升。（3）制糖比仍低于上榨季同期水平，5月上半月，糖厂使用40.77%的甘蔗比例产糖，而上榨季同期为45.99%。落后的甘蔗压榨以及相对较低的制糖比令巴西中南部糖产量在5月上半月同比下滑了30%，截至到5月16日，巴西中南部累计产糖同比下降了39.76%。目前巴西乙醇折糖较糖价价差再度扩大至1美分/磅，相对较高的乙醇生产收益下，糖厂仍将有较高的用甘蔗生产乙醇的意愿，巴西5月下半月的压榨生产数据预期仍偏利多。虽然4-5月份压榨延迟，但随着糖厂陆续全部开榨，6月糖厂压榨速度将加快，糖及乙醇上市供应量将较大。

值得注意的是，5月上半月巴西乙醇销量同比出现17%的下滑，显示乙醇销售形势的不乐观。当前巴西乙醇/汽油比价还在70%以上，燃料乙醇的消费竞争优势缺乏，而随着榨季的推进，乙醇供应也将季节性增加，乙醇价格或将承压走弱，糖厂制糖比预计将提升。

巴西下议院批准法案，将州燃料和能源ICMS税的上限下调至17%

商品服务流转税（ICMS）：类似于中国的增值税，但也有所不同。ICMS是州税，每个州都有自己的规定。流转税（ICMS）的税基一般是产品的销售价格加上一些销售费用（例如由买方承担的运费、保险费、利息等等），在某些情况下需要加上IPI（工业产品税）。在进口环节，流转税（ICMS）税基为CIF、II（关税）、IPI（工业产品税）、PIS、COFINS等金额的总和，加上一些清关的费用。目前巴西乙醇ICMS税率在13.3%-32%范围内，巴西汽油ICMS税率在25%-34%范围内。而巴西加油站的汽油零售价格构成中，ICMS税费占到27%左右。

影响分析：

在巴西国家石油公司上调柴油价格后不久，巴西总统将巴西国家石油公司新任CEO革职，显示出在通胀和面临大选的背景下，政府对能源价格的抑制意愿较强。目前巴西正努力削减汽油的ICMS商业和服务税，据悉，巴西下议院批准法案，将州燃料和能源价格ICMS税的上限下调至17%。目前巴西乙醇ICMS税率在13.3%-32%范围内，巴西汽油ICMS税率在25%-34%范围内。该法案下一步将在参议院进行讨论投票，若法案得以通过，则汽油ICMS税率下调将令巴西国内汽油价格下降，进而将打压乙醇价格，糖价也将因此受到拖累。

不过，目前巴西汽油价格仍低于国际市场15%左右，ICMS税率下调的红利不一定能被终端消费者获得，巴西石油公司可能在经营压力下上调汽油出厂价，供应给终端消费者的加油站汽油价格下调幅度可能极为有限。但不管怎么样，若巴西汽油ICMS税率下调还是会利空乙醇及糖价。据初步测算，巴西汽油ICMS税率上限下调至17%，汽油价格将下降0.6雷亚尔/升，乙醇价格则可能从当前水平下滑11%-13%才能有竞争优势。近期美元走弱令雷亚尔升值较快，目前已升至4.7左右，按4.7的雷亚尔汇率，若巴西汽油ICMS税率下调至17%，则巴西乙醇折糖均衡价下限可能降至18.5美分/磅；按5的雷亚尔汇率，则下限可能降至17.5美分/磅；按5.2的雷亚尔汇率，则下限可能降至16.9美分/磅左右；按5.5的汇率则下限可能降至16美分/磅左右。因此，后续汇率也是需要重点关注的方面。

全球产需前景偏空

尽管印度政府设置了本榨季印度糖出口上限1000万吨，但该上限量持平或略高于市场对本榨季印度糖出口预估总量，处于历史创纪录水平，对市场影响不大。而鉴于下榨季亚洲食糖产量预期庞大，下榨季全球产需前景过剩。ISO最新报告中将其对21/22全球供求预测从2月份的短缺192万吨修正为过剩23.7万吨，并预测2022/23年度全球过剩规模更大，为277万吨。全球产需前景偏空也将制约ICE糖价上方空间，后续需密切关注巴西压榨情况、产地天气及巴西产业政策情况等。

内强外弱，追涨需谨慎

由于本榨季国产糖减产，糖厂工业库存已降至近年来同期中等水平。虽然部分销区还存在物流问题，但疫情形势正逐渐改善，销区库存薄弱以及夏季冷饮消费旺季来临，这或将在疫情后带来补库需求，且配额外进口持续处于大幅亏损状态，这支持着5月中旬以来广西产区现货量价良好的表现。不过，随着盘面价格涨至6000以上，主力基差处于相对较低位置，市场套保意愿增强，注册仓单及有效预报总量在上周增加。随着国内期现货价格进入高价位区间，结合外盘情况，郑糖短期或偏强震荡，但上方空间有限，追涨需谨慎。

原油价格大涨的风险、产地天气风险、巴西超预期上调汽油价格等。

方慧玲 资深分析师（农产品）

从业资格号：F3039861